Sermaye Piyasalarında Devrim ya da Demokratikleşme Falan Yok

727

Pandemi süresince evinden “çalışan” veya işsiz kalan geniş bir kitle finansal piyasaları keşfetti. Finansal piyasalar, bir anda kolayca para kazanılabilecek ve servet büyütecek bir meşguliyet sağlayınca, milyonlarca insan bu piyasalara akın etti. Ne de olsa “trading”, yeni yatırımcılar için evde Netflix seyretmekten veya başka işler yapmaktan daha heyecanlı bir meşguliyet oldu.

Parasal genişlenme ile beraber pandemi sürecinde borsalarda tam bir boğa (bull) piyasası oluşmuştu. Evde eşofmanları ile yükselen piyasada oynarken hep kazanan, yeni “yatırımcıların” keyfine diyecek yoktu.

Keyifli olanlar sadece “evdeki yatırımcılar” değildi. Kendilerinin deyimi ile halka açılma “macerasına” girişen küçük ölçekli şirketlerin pay sahipleri de bu ortamdan pek memnundu.

Birkaç gün önce, yakın zamanda halka açılmış bir şirketin yönetim kurulu başkanı ile yapılmış bir söyleşiye rast geldim. Şirketini halka açmakla nasıl kurumsallaştığını anlatıyordu. Yeni yatırımcıların da borsaya gelmesini olumlu karşılıyor, piyasanın demokratikleştiğini ifade ederek “yeni yatırımcılarımıza güveniyorum.” diyordu.

Röportajda ismi geçen yönetim kurulu  başkanına şu hayali soruları sordum:

“Pandemi ortamının çarpıttığı bu piyasa olmasaydı şirketiniz bu değerlemeleri görür müydü?”

“Kurumsallaşma olarak düşündüğünüz bütçe yapmak, aktif pasif yönetimi, iş planı oluşturmak gibi 1960-1970’lerde yönetim bilimi içine girmiş kavramlar şirketi halka açma sürecinde mi aklınıza geldi?”

“Madem yeni yatırımcılara ve pay sahipliğinde demokratikleşmeye inanıyorsunuz, o zaman şirketinizin çoğunluk hissesini, imtiyazlı hisse kendinizde tutmaksızın halka açmayı düşünmediniz mi?”

“Sizce yeni yatırımcılar olarak isimlendirdiğiniz kaç kişi şirketinizin finansal tablolarına bir kere göz atmıştır?”

Daha sorulacak çok soru var ancak bu dört temel soruya dahi sağlıklı yanıtlar verilebileceği şüpheli.

Piyasalardaki demokratikleşme terimi küçük yatırımcıların Gamespot gibi sorunlu şirketleri spot piyasada açığa satan fonları sıkıştırması ile de gündeme geldi. Halbuki bu olay feodal lordların savaşında asker olarak devşirilen küçük yatırımcıların kullanılmasından başka bir şey değildi. Aşağıda detaylarını okuyacaksınız.

Aşağıda piyasalarda olan biten hareketin romantik olmayan bir yorumunu okuyacaksınız. Romantizmi sevenler Reddit forumlarına bakabilir veya 18.-19. Yüzyıl Fransız-İngiliz-Amerikan edebiyatına göz atabilir.

• Demokrasi bir politik kavramdır. Bu kavram piyasalarda işlemez. Piyasalarda oyuncular servetlerini maksimize etmeyi hedefler.
• Uzun bir boğa piyasasında herkesin kazandığı varsayılır. Nette toplam varlık değerlerinin artması herkesin kazandığı anlamına gelmez. Kazananlar toplam servet içinde payını arttıranlardır.
• Piyasalar hiçbir zaman tam anlamı ile etkin (efficient) değildir. 2020-2021 dönemi    bu kavramdan uzaklaşıldığı dönemlere verilecek en güzel örneklerden biridir.
• Küçük ve çok sayıda yatırımcının piyasalara aktığı yanı piyasalarda “demokratikleşme” dönemi tehlikeli bir dönemdir. Küçük yatırımcı sokaktaki halktır. Duyguları ve arzuları ile hareket eder. Profesyonel ve soğukkanlı reaksiyonlar bekleyemezsiniz. Bunlar her zaman “geminin” ya sancak ya da iskele tarafındadır. Bir anda coşku veya panikle karmaşık bir sistemin dengesini bozarlar.
• Küçük yatırımcıların toplu davranışlarını mükemmel bir şekilde yöneten az sayıda profesyonel oyuncular vardır. Mesela Reddit’te “WallStreetBets” sayfasını yaratan ve Gamespot’ta kısa pozisyoncuları sıkıştırma stratejisini ortaya atan Jamie Rogozinski tam bir profesyoneldir. WallStreetBets ‘de verdiği stratejiler, küçük yatırımcıları bir kitle haline getirerek ortak bir davranış oluşturarak fiyat düzeylerini etkilemek hedeflidir.
• Gamespot hissesinde 8 Ocak-27 Ocak döneminde yaşanan spot piyasada “short squeeze” ve opsiyon piyasasında “gamma “squeeze” vakaları sadece küçük yatırımcıların organize olarak beraber yarattıkları bir durum değildi. Açığa satan veya call opsiyonları satanları sıkıştıranlar arasında kurumsal yatırımcılar da vardı. Bu vakayı Orta Çağ’daki feodal derebeylerin savaşlarına benzetirim. Derebeylerin savaşında, derebeylerin bayrağını taşıyarak savaşanlar köylülerdir. Savaşı taraflardan biri kazanınca, kazanan taraftaki lordlar savaşı kazanır, diğer lordlar kaybeder. Kanı dökülen her zaman asker olarak devşirilen köylülerdir. Onlar askerliği bile bilmez. Gamespot hisselerini 60 USD’ın üzerinde alanlar sadece kısa pozisyoncular ya da düşük fiyattan call opsiyonu satanlar değil, aynı zamanda hisse 1000 USD’a gidecek beklentisi olan küçük yatırımcılar idi. Bu oyunda lordlardan bazıları düştüğü gibi, askerlerden birçoğu da düştü.
• Varlıkların doğru fiyatını belirleyen araştırma raporlarında price/earnings, enterprise Value/EBITDA, price/book value gibi birçok oran ve kıyaslama görürsünüz. Yatırımcıların aynı dili konuşması ve basit bazı göstergeleri izleyebilmesi için bu kavramlar oluşturulmuştur. Bir kere bu oran ve göstergelerin kendi içlerinde önemli zayıflıkları bulunur, ikincisi etkin olmayan bir piyasada bunlar bir performans göstergesi değildir. Nedeni çok basittir. Bu oranlar, dengesiz bir piyasada “içsel değerin” doğru olduğunu göstermezler, sadece aynı sektördeki şirketleri karşılaştırmayı denerler. Ne yazık ki kısa vadede ben de bu göstergelere bakmak zorundayım çünkü bir yatırımcı olarak piyasanın meşhur Keynes’in Güzellik Yarışması’nın işlediği gibi işlediğini bilirim. Önemli olan güzellik yarışmasında “en güzeli” değil hangi yarışmacının “en güzel” seçileceğini bilmektir. Gerçek şirket değerine doğru değerleme yöntemleri ile yaklaşmayı denemek gerekir. Bu orta-uzun vadeli yatırımcının bakış açısıdır.
• Kısa vadede doğru değerden uzaklaşmış bir varlıkta pozisyon alıp karlı çıkmak, rulet oynamaktan daha düşük ihtimaldir. Kumarhane oynamanın olasılık ve oyun teorisi ile oynamanın yöntemleri vardır (ki bu oyuncular teknikleri açığa çıktıktan sonra oyuna kabul edilmezler) ancak piyasalarda olasılık ve oyun teorisi, amatörlerin anlayamayacağı bir üst düzeyde işler. Organize piyasalarda bu neden ile köpükler ve balonlar oluşur. Köpük ve balonların oluşması ve patlaması bir mantıksızlık değil, oyun teorisi ile açıklanan bir mantığın sonucudur. Hemen bir örnek vereyim. Bana sorarsanız tarihteki en büyük balon 1987-1991 Japonya Varlık Balonu vakasıdır. Japonya ekonomisinde Müthiş bir kredi genişlemesi ve gayrimenkul spekülasyonu varlık fiyatlarını öyle bir noktaya ulaştırmıştı ki, örneğin bir yönteme göre Tokyo’daki Japon İmparatorluk Sarayı’nın teorik olarak piyasa değeri ABD’nin Kaliforniya Eyaleti’ne eşdeğer duruma gelmişti. Sonra büyük bir çöküş ile Japon bankacılık sistemi toz duman oldu. Bu çılgın fiyatlar balonun patlamasından önce piyasada normal olarak kabul ediliyordu. Japonya’nın 40 yıl muazzam dış ticaret fazlası içeride muazzam bir tasarruf fazlası ve bu tasarruf fazlasının yarattığı bir kredi balonu yaratmıştı. Bu örnek bize piyasada oluşan mantıksızlıkların kendi içinde bir ekonomik nedenlere dayanan bir mantığı olduğunu gösteriyor.
• Piyasada bazı yorumcular kısa vadeli oyuncu değil orta-uzun vadeli oyuncu olun diye öğüt verir. Bazıları da piyasada eğilimlerin yarattığı dalgayı izleyin der. Halbuki aslında piyasalarda temel olarak eğilimler vardır. Kimse trendler ile kapışamaz, trendlere karşı para kazanamaz. Ancak her trend eninde sonunda kendisini başka bir evreye bırakır. Trendlerin dönüm noktalarında ters pozisyonda olanlar inanılmaz zararlar elde eder. Genelde de bunlar küçük ve sayısı çok olan yatırımcılardır. Bunların elde ettiği zarar, trendin başından itibaren oluşan karın nakde tahvil olmasıdır.
• Piyasadaki en büyük değer bilgidir. Bu bilgi büyük oyuncuların elindedir. Yapay zekâ ve gelişmiş veri işleme teknikleri küçük yatırımcı ile kurumsal yatırımcı arasındaki farkı açmıştır. Bu demokratikleşme değil tam tersine piyasadaki piyasa yapıcıların oligarşik gücünü arttırmıştır. Bazı akıllılar, Robinhood gibi platformların piyasada bir devrim yarattığını savunuyor. Burada gerçeği Duke Üniversitesi öğretim görevlisi Prof. Campbell Harvey’in çarpıcı sözleri ile yorumlayalım: “Robinhood kullanıcıları, kendilerinin Robinhood’un müşterisi olduğunu düşünüyor. Hayır bu gerçek değil. Siz Robinhood’un müşterisi değil Robinhood’un ürününü oluşturuyorsunuz.” Robinhood kazancını müşteri emirlerinin ve pozisyonlarının bilgisini piyasadaki büyük “brokerage” yapan oyunculara satarak kazanmaktadır. Robinhood müşterileri müşteri değil, bilgileri satılan küçük oyunculardır.
• Gamespot olayında asıl gözden kaçan nokta ve piyasanın unutmaması gereken çok bir önemli gerçeği de Robin Hood’un bizzat kendisinin teminat tamamlama çağrısına muhatap olmasıdır. Robinhood’un milyarlarca USD (ve bazı diğer aracıların) ödünç almak zorunda kalması, piyasada görmediğimiz risklerin ne kadar derin olduğunu gösteriyor.
• Son olarak size altın bir öğüt vereyim. Piyasalarda, varlıklarda eğilimleri görmek ve anlamak isterseniz temel bir termodinamik makalesi okuyun. Termodinamik bir mühendislik alanı gibi gözükse de bu zor anlaşılan bilimi kavradığınız zaman birçok karmaşık sistemi basitleştirir ve çözersiniz. Hacim ve fiyat hareketleri bir yükseliş veya düşüş trendinde yorgunluk gösteriyorsa, termodinamik bilimi bu noktada entropinin en yüksek olduğu noktayı işaret eder. Bazı karmaşık teknik analiz yöntemleri aslında bu bilimin temellerine dayanır. Sisteme sonsuz miktarda yakıt verilmesi halinde dahi hiç ısısı devamlı artan bir buhar kazanı veya hızını limitsizce arttırmayı başaran bir uçak gördünüz mü? Termodinamiğin meşhur II. yasası bize şunu söyler: Sistemler genişledikçe, entropi (belirsizlik, düzensizlik diye de okuyabilirsiniz) artar. Sermaye piyasalarında son dönemde fiyatlar en yüksek düzeye erişirken, VIX’in (CBOE volatility index veya korku endeksi) de yükselmeye başlaması tesadüf değildir. Einstein termodinamik kuralları ile herhangi bir sistemin asla çelişemeyeceğini açıkça ifade etmişti.

Bu alanda beni en çok güldüren konu ise bu konunun dünya çapında politikacıların da gündemine girmiş olmasıdır. Elizabeth Warren,  Alexandria Ocasio-Cortez ve Rafael Ted Cruz gibi oldukça farklı politik çizgilere sahip politikacılar;  Gamestop hisselerinin alımının bazı aracılar tarafından (mesela Robinhood) geçici olarak durdurulmuş olmasını eleştirmişti. Bu kadar farklı kanatlarda olan politikacıların aslında ortak özelliğinin popülizm olduğu bir kez daha ispat edilmiş oldu.

Belki de politika hakkında ilk öğrendiğim kavramı bu olay doğrulamış oldu: Aslında sağ ve sol kavramları, Fransız Devrimi sonrası oluşturulan geçici ve olağanüstü parlamentoda diğer bir deyişle Assemblee Nationale oturumlarında parlamento başkanının sağında oturan soylu ve ruhban sınıfı temsilcilerine sağ, solunda oturan “güya” çalışan kesimi temsil eden temsilcilere sol kanat denilmesi ile ortaya çıkmıştı. Aslında hepsi çeşitli çıkar gruplarının temsilcileri idi. Solda oturanlar, çalışanları değil, çeşitli Jakoben kulüplerini temsil ediyordu.

Fransız Devrimi birkaç yıl içinde öyle bir hal almıştı ki, “Madame Guillotine” parlamentonun sağında ve solunda oturanların başını ayırt etmedi.

Piyasalarda küçük ve çok sayıda yatırımcının ateşlediği, piyasanın kendi çalışma mantığını zorlayacak hareketler sonunda, piyasanın giyotininde kimlerin başını kaybedeceğini tahmin ediyorsunuz.

O yüzden piyasalar hakkında romantik yorumlara itibar etmeyin. Romantizme ilgi duyuyorsanız, aktif yatırımcı olmayın, paranızı fonlara teslim edin. Ben de size Romantik Dönemin en güzel eserlerini önereyim.

Eğer benim kendi yatırım prensiplerimi okumak isterseniz, aşağıda yer alan yazımı okuyabilirsiniz.

Burak Köylüoğlu’nun Sermaye Piyasalarında Yatırım Yapma Prensipleri

Burak Köylüoğlu

9 Şubat 2021